[대신증권 류형근][Issue&News] 반도체업: 여전히 즐겨야 할 때

고민에 잠긴 투자자들

최근 반도체 주가가 많이 올라서, 투자자들이 앞으로 어떻게 해야 할지 고민이 많을 것입니다. AI 기술이 발전하면서 반도체 수요가 늘어나고, 반도체 회사들의 이익도 늘어났습니다. 하지만 주가가 단기간에 너무 많이 올라서 부담을 느끼는 투자자들도 있을 수 있습니다.

무엇이 주가의 추가 상승을 이끌까?

일반 서버*에 대한 수요가 시장 예상보다 더 크게 늘어날 수 있습니다. 또한, 새로운 반도체 제품들이 계속 출시되면서 추가적인 성장 동력이 될 수 있습니다. 따라서 반도체 섹터에 대한 투자 여력은 여전히 충분하다고 판단됩니다.

*서버: 컴퓨터 여러 대를 연결해 정보를 저장하고 다른 컴퓨터에 제공하는 장치. 웹사이트나 게임 등을 운영하는 데 필요합니다.

1. 일반 서버의 수급 개선은 지속

AI 기술 중에서도 AI 추론* 기술이 발전하면서, 일반 서버 출하량이 계속 늘어날 것으로 예상됩니다. 현재 서버를 만드는 데 필요한 부품 공급이 부족해서, 서버를 원하는 고객들이 제때 서버를 받기 어려운 상황입니다. 이 때문에 서버를 만드는 회사들의 가격 협상력이 높아지고 있습니다. 2025년 4분기에는 범용 DRAM** 가격이 이전 분기보다 약 10% 정도 오를 것으로 예상됩니다.

*AI 추론: AI가 학습한 내용을 바탕으로 새로운 정보를 예측하거나 판단하는 기술
**DRAM: 컴퓨터나 스마트폰에서 데이터를 임시로 저장하는 데 사용되는 반도체

앞으로 투자자들은 서버 수요가 얼마나 꾸준히 늘어날지, 그리고 반도체 회사들이 늘어나는 수요에 어떻게 대처할지에 주목할 것입니다. 특히 현재 서버 수요 증가는 부품 공급 부족 때문에 일시적으로 늘어난 것인지, 아니면 실제로 AI 기술 발전으로 인한 수요 증가인지가 중요합니다.

1) 수요의 성격: 실수요 + 가수요

• 실수요: AI 추론 기술이 발전하면서 데이터 사용량이 급증하고 있습니다. 따라서 클라우드 서비스 제공업체(CSP)***들은 그동안 미뤄왔던 일반 서버 투자를 다시 시작해야 합니다. LLM****뿐만 아니라 여러 플랫폼에서 서버 용량이 부족한 상황입니다.

  ***클라우드 서비스 제공업체(CSP): 인터넷을 통해 서버, 스토리지, 소프트웨어 등을 제공하는 회사 (예: 아마존 AWS, 마이크로소프트 Azure, 구글 클라우드)
  ****LLM: 대규모 언어 모델. AI가 텍스트를 이해하고 생성하는 데 사용하는 기술

• 가수요: HBM* 생산량이 늘면서 다른 DRAM 생산량이 줄었고, 일부 고용량 DDR5** 제품 인증이 늦어지면서 부품 공급 부족이 심화되고 있습니다. 또한, 반도체 회사들의 DDR5 재고가 3주 정도밖에 남지 않아서 고객들이 필요한 만큼 제품을 구매하기 어려운 상황입니다.

  *HBM: 고대역폭 메모리. AI 연산에 필요한 데이터를 빠르게 처리할 수 있는 고성능 메모리 반도체
  **DDR5: 최신 DRAM 규격. 이전 규격보다 데이터 처리 속도가 빠르고 전력 효율이 높음

이러한 상황 때문에 고객들은 제품을 제때 구매하지 못할까 봐 불안감을 느끼고 있습니다. 그래서 장기 공급 계약(LTA)***을 맺거나 선급금을 지급하는 등 적극적으로 대응하고 있습니다. 과거와는 분위기가 다르며, 시장에서 걱정하는 Overbooking Risk****는 제한적일 것으로 예상됩니다.

***장기 공급 계약(LTA): 고객이 특정 기간 동안 특정 물량을 구매하기로 약속하는 계약
****Overbooking Risk: 주문이 실제 수요보다 많은 상황. 나중에 주문 취소가 발생할 수 있음

2) 공급업계의 대응: 과잉 투자는 지양

미국과 중국 간의 갈등, 관세 정책 등 여러 외부 변수들이 반도체 시장에 영향을 미치고 있습니다. 이러한 위험이 언제 발생할지, 얼마나 크게 발생할지 예측하기 어렵다는 것이 시장의 불안 요인입니다. 반도체 회사들도 이러한 점을 고려하여 수요 증가에 대한 긍정적인 전망에도 불구하고, 생산 설비 투자를 크게 늘리지 않고 있습니다. 따라서 반도체 공급 부족 현상은 계속될 것으로 예상되며, 반도체 시장이 갑자기 나빠질 위험도 줄어들 것으로 보입니다.

2. 다각화되는 먹거리

반도체 회사들은 HBM 외에도 다양한 제품을 통해 수익을 늘릴 수 있습니다.

1) SO-CAMM2

새로운 메모리 모듈인 SO-CAMM2가 출시를 앞두고 있습니다. SO-CAMM2는 GPU뿐만 아니라 CPU에도 사용될 DRAM의 성능을 향상시킵니다. GPU 속도가 빨라지는 만큼, CPU도 함께 빨라져야 하기 때문입니다. 새로운 Vera CPU는 Grace CPU보다 DRAM 탑재량이 3배 증가할 것으로 예상됩니다. SO-CAMM2는 새로운 제품인 만큼 수익성도 높을 것으로 예상됩니다. 삼성전자와 SK하이닉스는 SO-CAMM1 때와 달리 초기부터 시장에 적극적으로 참여할 것으로 예상됩니다.

2) GDDR7

2025년 엔비디아(Nvidia) GDDR7 시장은 삼성전자가 주도할 가능성이 높습니다. GDDR7은 엔비디아의 Rubin CPX 및 중국 전용 GPU에 탑재될 것으로 예상됩니다. 고객들은 24Gb 용량의 GDDR7 제품을 원하고 있습니다. 트랜지스터* 내 간섭 현상 제어가 쉽지 않은 제품인 만큼 삼성전자의 기술력이 더욱 돋보일 수 있을 것입니다.

*트랜지스터: 전기 신호를 증폭하거나 스위치 역할을 하는 반도체 소자

3) eSSD (2Tb QLC)

HDD* 공급 부족으로 인해 eSSD** 수요가 증가하고 있습니다. 고객들이 원하는 2Tb QLC*** 제품은 SK 그룹, Kioxia, Micron Technology 3개 회사만 단기간에 대응할 수 있을 것으로 예상됩니다.

*HDD: 하드 디스크 드라이브. 데이터를 저장하는 장치
**eSSD: 엔터프라이즈 SSD. 기업용 서버에 사용되는 고성능 SSD
***QLC: 낸드 플래시 메모리 종류 중 하나. 더 많은 데이터를 저장할 수 있지만, 수명이 짧음

3. 서버 외 응용처의 분위기는?

만약 스마트폰 등 세트* 제품 수요가 부진하다면, 반도체 업황은 기대에 미치지 못할 수 있습니다. 하지만 DRAM의 경우, 스마트폰 회사들이 새로운 기능을 추가하면서 DRAM 탑재량을 늘리고 있고, 가격 부담도 낮은 상황입니다. 또한, 중국 스마트폰 회사들의 고급 제품에 대한 수요도 꾸준히 유지되고 있습니다. 따라서 모바일 DRAM 가격은 2025년 4분기에도 강세를 보일 것으로 예상됩니다.

*세트: 최종 소비자가 사용하는 제품 (예: 스마트폰, TV, 컴퓨터)

다만, 낸드 플래시 메모리(NAND)의 경우, 기업용 SSD는 서버 수요 증가로 강세를 보이겠지만, 개인용 SSD는 공급 조절이 없다면 다시 하락세로 돌아설 수 있습니다. 이미 스마트폰 회사들의 낸드 플래시 메모리 구매 수요가 줄어들기 시작했습니다. 따라서 낸드 플래시 메모리 시장은 모든 제품에 대해 수요가 좋다고 보기는 어렵습니다. 여전히 낸드 플래시 메모리 시장은 공급 조절이 필요한 상황입니다.

주가는 그래서 어디까지 올라갈까?

단기간에 주가가 많이 오른 만큼 잠시 쉬어가는 구간이 있을 수 있지만, 연말까지 투자 기간을 늘려서 본다면 아직 상승 여력이 남아있다고 생각합니다. 수요 증가가 반도체 시장 성장을 이끄는 주요 요인이므로, 삼성전자와 SK하이닉스의 주가가 함께 상승할 것으로 기대됩니다. 메모리 반도체 가격 전망을 상향 조정하여 삼성전자와 SK하이닉스의 목표 주가를 각각 90,000원, 400,000원으로 상향 조정합니다. 반도체 섹터에 대한 매수 의견을 유지합니다.

1) 삼성전자

AI 관련 사업을 계속 확대할 수 있을 것입니다. 중국 GPU뿐만 아니라 AI 시스템 효율성을 높이기 위해 출시된 Rubin RTX에서도 GDDR7 사업의 추가 성장 기회를 확보할 수 있을 것입니다. 또한, SO-CAMM2도 DRAM 1b 공정을 기반으로 적극적으로 대응할 것으로 예상됩니다. HBM4 시장 진입에 대한 기대감도 여전히 유효합니다. 삼성전자는 글로벌 메모리 반도체 기업 중에서 가장 저평가되어 있으므로 주가 상승 여력이 충분합니다.

2) SK하이닉스

최근 주가가 많이 올라서 부담스럽다는 의견도 있지만, 최고의 기술력을 가진 기업에 최고의 가치를 부여하는 것은 합리적인 접근이라고 생각합니다. SK하이닉스는 범용 반도체(DDR5, eSSD) 시장에서 강력한 경쟁력을 보유하고 있으며, 2026년에는 DRAM 1c 생산량이 본격적으로 늘어나면서 생산 부족 문제도 해결될 것으로 예상됩니다.

삼성전자: 주요 가정 (표 내용 요약)

환율, DRAM 및 NAND 출하량, ASP(평균 판매 가격), 스마트폰 출하량 및 ASP에 대한 예상치가 제시되어 있습니다. DRAM과 NAND의 출하량은 꾸준히 증가할 것으로 예상되며, ASP 또한 상승할 것으로 전망됩니다.

삼성전자: 실적 추이 및 전망 (표 내용 요약)

매출액과 영업이익에 대한 분기별 및 연간 전망치가 제시되어 있습니다. DS 사업부문(반도체 사업)의 매출과 영업이익이 크게 증가할 것으로 예상됩니다.

SK하이닉스: 주요 가정 (표 내용 요약)

환율, DRAM 및 NAND 출하량, ASP에 대한 예상치가 제시되어 있습니다. SK하이닉스 역시 DRAM과 NAND의 출하량 증가와 ASP 상승이 예상됩니다.

SK하이닉스: 실적 추이 및 전망 (표 내용 요약)

매출액과 영업이익에 대한 분기별 및 연간 전망치가 제시되어 있습니다. SK하이닉스의 DRAM 사업 부문의 매출과 영업이익이 크게 증가할 것으로 예상됩니다.