한국 내수 소비 시장은 새롭게 출범한 정부의 적극적인 내수 경기 부양 의지, 그리고 반도체 산업 호황과 관세 이슈가 일단락되면서 소비도 본격적으로 회복하기 시작했습니다. 소비자 심리지수는 4월 93.8에서 5월 101.8을 기록하며 100을 상회하였고 11월 112.4 기록 중입니다.
올해 주식 시장의 가파른 상승으로 부의 효과 (wealth effect) 가 발생하기 시작했습니다. 4분기부터 본격적으로 소비가 회복세로 돌아서는 것이 대부분의 유통 채널에서 확인되고 있습니다. 10월-11월 백화점 두 자리 수 매출 성장률을 기록했습니다.
2025년 4분기에 접어들며 경기를 반영하는 국내 패션, 특히 여성 정장 카테고리가 +MSD % 성장률을 보이며 회복세가 두드러집니다. 상반기에 여성 정장 카테고리는 –MSD % 성장률로 극히 부진했던 점을 고려하면 매우 대조적인 상황입니다.
글로벌 소매 기업은 미 정부의 관세 정책에 따라 비용 증가 요인이 발생했습니다. 게다가 미국 소비 경기 둔화 우려가 겹치며 벤더사들에게 주문을 최소화하며 재고를 줄이는데 주력하고 있습니다.
가격 전가력이 있는 일부 기업들을 제외하고 발주가 감소하다 보니 벤더사들의 실적에 악영향을 미치고 있습니다. 다만 올해 2분기부터 관세에 대응하기 위해 보수적으로 발주하여, 해당 벤더사들은 실적 악화를 경험하였다는 측면에서 내년 상반기 중에는 더 이상 발주가 줄지 않는 구간에 진입할 것으로 전망됩니다. 이는 벤더사들의 매출 회복 신호로 작용할 것으로 예상됩니다.
당사는 의류업 Top pick 으로 영원무역 (BUY, TP120,000 원)제시합니다. 동사는 미국의 관세 정책으로 타 벤더사들이 매출과 손익 부진을 겪는 것과는 대조적으로 오히려 손익이 대폭 개선되며 경쟁력이 차원이 다름을 다시 한번 증명했습니다.
관심 종목으로는 F&F(BUY, TP100,000 원)와 한섬 (BUY, TP20,000원)제시합니다. F&F는 부진했던 내수 부문의 성장률이 25년 4분기부터 회복되며 valuation 신뢰도 회복으로 저평가 매력 부각 시작될 것으로 예상됩니다. 한섬은 23년 2분기부터 10개 분기 연속 영업이익이 감소하던 것이 멈추고 25년 4분기 드디어 이익 증가세 전환될 것으로 전망됩니다. 턴어라운드 예상되는 소비 회복 관련 기업입니다.
| 종목 | 투자의견 | 목표주가 | 현주가(11/26) | Upside | 매출액 2025F | 매출액 2026F | 영업이익 2025F | 영업이익 2026F | OPM 2025F | OPM 2026F | 순이익 2025F | 순이익 2026F | ROE 2025F | ROE 2026F | PBR 2025F | PBR 2026F | PER 2025F | PER 2026F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 한세실업 | BUY | 15,000 원 | 13,450 원 | 11.5 | 1,905 | 1,973 | 82 | 83 | 4.3 | 4.2 | 48 | 53 | 6.7 | 7.0 | 0.6 | 0.6 | 7.7 | 7.0 |
| 영원무역 | BUY | 120,000 원 | 93,800 원 | 27.9 | 3,963 | 4,200 | 487 | 619 | 12.3 | 14.7 | 413 | 553 | 10.7 | 12.9 | 0.8 | 0.7 | 6.1 | 4.5 |
| 화승엔터프라이즈 | BUY | 9,000 원 | 4,905 원 | 83.5 | 1,581 | 1,692 | 32 | 68 | 2.0 | 4.0 | 10 | 39 | 2 | 6.9 | 0.7 | 0.6 | 41.0 | 11.1 |
| F&F | BUY | 100,000 원 | 71,800 원 | 39.3 | 1,883 | 2,027 | 456 | 503 | 24.2 | 24.8 | 354 | 390 | 20.7 | 19.4 | 1.3 | 1.1 | 7.4 | 6.7 |
| 신세계인터내셔날 | BUY | 15,000 원 | 10,180 원 | 47.3 | 1,334 | 1,195 | 6 | 40 | 0.4 | 3.3 | 9 | 45 | 1 | 5.3 | 0.4 | 0.4 | 43.0 | 8.3 |
| 미스토홀딩스 | BUY | 52,000 원 | 41,900 원 | 24.1 | 4,405 | 4,434 | 479 | 518 | 10.9 | 11.7 | 219 | 233 | 9.9 | 8.5 | 1.0 | 0.8 | 11.6 | 10.9 |
| 한섬 | BUY | 20,000 원 | 15,680 원 | 27.6 | 1,483 | 1,541 | 50 | 71 | 3.4 | 4.6 | 36 | 52 | 2.5 | 3.6 | 0.2 | 0.2 | 9.3 | 6.5 |
자료 : 대신증권 Research Center
의류산업은 국내 소비 환경 개선에 글로벌 관세 영향 정점 지나가는 상황임을 고려하여 업종 투자의견 BUY 제시합니다. Top pick 으로 관세 영향 무력화 시킨 글로벌 No.1 벤더사 영원무역 제시합니다.
영원무역 (BUY, TP120,000 원)은 미국의 관세 정책으로 타 벤더사들이 매출과 손익 부진을 겪는 것과는 대조적으로 오히려 손익이 대폭 개선되며 경쟁력이 차원이 다름을 다시 한번 증명했습니다. Scott 부문의 부진도 2025년으로 마무리되면서 2026년 실적 개선에 기여할 것으로 예상됩니다. 2025년 연간 100% 이상 주가가 상승했으나 여전히 글로벌 의류 OEM 벤더사 중에 가장 저평가 상태입니다. 2026년 1분기에 관세 리스크 정점 통과하며 고환율에 전반적으로 손익이 다시 큰 폭으로 개선되는 점 고려할 것으로 전망됩니다.
관심 종목으로는 F&F(BUY, TP100,000 원)와 한섬 (BUY, TP20,000 원)제시합니다. F&F는 부진했던 내수 부문의 성장률이 25년 4분기부터 회복되며 valuation 신뢰도 회복되며 저평가 매력 부각 시작될 것으로 예상됩니다. 한섬은 23년 2분기부터 10개 분기 연속 영업이익이 감소하던 것이 멈추고 25년 4분기 드디어 이익 증가세 전환될 것으로 전망됩니다. 턴어라운드 예상되는 소비 회복 관련 기업입니다.
한국의 소비는 수출 상황에 크게 영향을 받는 구조입니다. 이는 우리나라 GDP 에서 수출이 차지하는 비중이 35%로 주요 국가 대비 수출 비중이 높기 때문입니다. 특히 우리나라 수출에서 큰 비중을 차지하는 반도체 산업의 업황에 따라 수출과 소비가 동시에 영향을 받는 구조입니다.
글로벌 반도체는 AI 관련 투자 수요 증가로 3분기부터 기존 HBM 뿐 아니라 범용 DRAM 부문도 호황에 접어들었습니다. 글로벌 반도체 산업 호황으로 9월 세계 반도체 출하액 695 억 달러 (yoy +25%)로 역대 최대치를 기록했습니다. 한국 수출도 반도체 업황 호조에 힘입어 우려 대비 양호한 수준입니다.
한국은 6월 대선 이후 새롭게 출범한 정부의 적극적인 내수 경기 부양 의지, 그리고 반도체 산업 호황과 관세 이슈가 일단락되면서 소비도 본격적으로 회복하기 시작했습니다. 소비자 심리지수는 4월에 93.8에서 5월 101.8을 기록하며 100을 상회, 이후 11월에 112.4 기록 중입니다.
특히 9월 이후 주식 시장의 가파른 상승으로 부의 효과 (wealth effect) 가 발생하기 시작했습니다. 4분기부터 본격적으로 소비가 회복세로 돌아서는 것이 대부분의 유통 채널에서 확인되고 있습니다. 10월-11월 백화점 두 자리 수 매출 성장, 편의점도 상반기 마이너스 성장에서 3분기부터 플러스 성장세로 전환되었습니다.
코로나 19 이후 과도한 재화 소비가 진정되고 뒤이어 경기 부진이 이어지면서 패션 유통의 주요 채널인 백화점에서 하이엔드 주얼리, 시계 등 고가 명품군만 성장했습니다.
그러나 2025년 4분기에 접어들며 경기를 반영하는 국내 패션, 특히 여성 정장 카테고리가 +MSD % 성장률을 보이며 회복세가 두드러집니다. 상반기에 여성 정장 카테고리는 –MSD % 성장률로 극히 부진했던 점을 고려하면 매우 대조적인 상황입니다.
전 카테고리로 회복세가 확산됨에 따라 10월 백화점 기존점 성장률은 10%를 기록하는 등 오랜만에 매우 의미 있는 성장세가 감지됩니다. 국내 패션업계의 소비 회복은 백화점 업계에도 매우 긍정적인데 백화점 카테고리 중 가장 마진이 높은 카테고리가 국내 여성 정장 및 남성 정장이기 때문입니다.
고환율로 해외 소비가 주춤해지고 국내 소비 환경이 개선되면서 여행 대신 재화를 소비하는 패턴으로 다시 복귀하고 있습니다. 여기에 지난 해 가을과 달리 올해 가을은 9월부터 기온이 내려가며 F/W 시즌 제품 구매에 최적의 환경이 조성되었습니다. 이러한 긍정적인 변화는 4분기와 내년 상반기까지 이어지며 패션 소비를 자극할 것으로 전망됩니다.
| 기업명 | Ticker | 1Q20 | 2Q20 | 3Q20 | 4Q20 | 1Q21 | 2Q21 | 3Q21 | 4Q21 | 1Q22 | 2Q22 | 3Q22 | 4Q22 | 1Q23 | 2Q23 | 3Q23 | 4Q23 | 1Q24 | 2Q24 | 3Q24 | 4Q24 | 1Q25 | 2Q25 | 3Q25 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Walmart | WMT | 44.44 | 41.22 | 41.08 | 51.84 | 44.95 | 46.38 | 47.75 | 57.48 | 56.51 | 61.23 | 59.92 | 64.71 | 56.58 | 56.93 | 56.72 | 63.95 | 54.89 | 55.38 | 55.61 | 63.30 | 56.44 | 57.47 | 57.73 |
| Target | TGT | 8.99 | 8.58 | 8.88 | 12.71 | 10.65 | 11.26 | 11.26 | 14.96 | 13.90 | 15.08 | 15.32 | 17.12 | 13.50 | 12.62 | 12.68 | 14.72 | 11.89 | 11.73 | 12.60 | 15.17 | 12.74 | 13.05 | 12.88 |
| GAP | GPS | 2.16 | 2.22 | 2.24 | 2.75 | 2.45 | 2.37 | 2.28 | 2.72 | 3.02 | 3.17 | 3.14 | 3.04 | 2.39 | 2.30 | 2.23 | 2.19 | 2.00 | 1.95 | 2.11 | 2.33 | 2.07 | 2.10 | 2.29 |
| Adidas | ADS | 4.33 | 5.21 | 4.68 | 4.40 | 3.94 | 4.05 | 3.66 | 4.01 | 4.54 | 5.48 | 6.32 | 5.97 | 5.68 | 5.50 | 4.85 | 4.50 | 4.43 | 4.54 | 4.52 | 4.99 | 5.07 | 5.26 | 5.47 |
자료 : 각사. 대신증권 Research Center
글로벌 소매 기업은 미 정부의 관세 정책에 따라 비용 증가 요인이 발생했습니다. 게다가 미국 소비 경기 둔화 우려가 겹치며 벤더사들에게 주문을 최소화하며 재고를 줄이는데 주력하고 있습니다.
가격 전가력이 있는 일부 기업들을 제외하고 발주가 감소하다 보니 벤더사들의 실적에 악영향을 미치고 있습니다. 다만 올해 2분기부터 관세에 대응하기 위해 보수적으로 발주하여, 해당 벤더사들은 실적 악화를 경험하였다는 측면에서 내년 상반기 중에는 더 이상 발주가 줄지 않는 구간에 진입할 것으로 전망됩니다. 이는 벤더사들의 매출 회복 신호로 작용할 것으로 예상됩니다.
올해 미국 관세 영향으로 글로벌 의류 OEM 산업이 부진한 상황에서도 기능성 액티브웨어 시장의 구조적 성장으로 해당 분야의 No.1 벤더사인 영원무역의 호실적이 이어지는 가운데 고객사별 수주 분석을 통해 성장을 이끄는 고객군을 확인할 필요가 있습니다.
기존 1, 2위 고객사인 룰루레몬, VFC의 경우 수주가 거의 늘지 않고 있지만 3, 4위 고객사인 파타고니아, 아크테릭스의 수주는 60% 수준으로 매우 높은 수주 증가율을 보이고 있습니다.
상기 Top 4의 2025년 1-3분기 누적 수주 성장률이 18%(yoy)에 이르는 가운데 매출 기여 4위 고객사인 아크테릭스 성장률이 같은 기간 55%(yoy)를 기록하며 성장에 크게 기여하고 있습니다. 글로벌 기능성 의류 시장 성장이 계속 이어지는 가운데 기존의 steady 고객사의 수주 위에 신규 성장 브랜드의 수주가 더해지며 고객사 믹스가 계속 발전하는 양상입니다.
추후 OEM 부문의 매출 성장률을 가늠해 볼 수 있는 동 사업부문 재고액은 25년 3분기 기준 yoy 29% 증가했습니다. 이는 4분기와 내년 1분기 매출 성장률도 매우 높을 것이라고 유추해 볼 수 있는 중요한 판단 근거로 작용합니다.
관세 영향이 본격적으로 시작된 2분기부터 임의 소비재 벤더사들은 매출 감소를 겪어야 했습니다. 경기 요인, 비용 요인 등을 고려한 고객사들이 발주를 줄이거나 선적을 늦춰달라고 요구했기 때문입니다.
국내 대표적인 임의 소비재 벤더사인 한세실업과 화승엔터의 경우 관세 영향이 시작된 2-3분기 누적 매출은 소폭 성장했으나 관세로 비용은 증가하는데 매출이 이를 커버하지 못하면서 수익성도 크게 악화되었습니다. OEM 산업은 제조업으로 가동률이 낮아질 경우 고정비 부담이 급격히 증가하며 손익이 빠르게 훼손되는 경우를 맞이하게 되는데 양사도 예외 없이 이 상황에 직면했습니다.
한세실업의 2-3분기 영업이익률은 yoy 6.9%p, 1.7%p 하락했습니다. 같은 기간 화승엔터의 영업이익률은 yoy 2.4%p, 4.9%p 하락했습니다. 관세 영향이 시작되기 전시점이 1분기였던 점을 고려하면 수익성 훼손은 내년 1분기까지 지속될 것으로 보이나 앞서 글로벌 고객사들이 재고 줄이기를 멈추는 내년 상반기 중에 양사의 매출액이 늘면서 손익은 빠르게 개선될 가능성이 높을 것으로 전망됩니다. 즉 실적 사이클은 내년 1분기가 저점을 통과할 것으로 예상됩니다.
목표주가 상향은 Scott 지분 매입으로 자회사 실적 우려가 해소된 점을 반영하여 적정 P/E 를 기존의 8배에서 10배로 상향한데 따릅니다.
올해 미국 관세 영향으로 글로벌 의류 OEM 산업이 부진한 상황에서도 나홀로 호실적 기록하며 성장했습니다. 이는 기능성 액티브웨어 시장의 구조적 성장과 동사의 경쟁력이 맞물려 나타난 현상입니다. 기능성 의류 시장의 구조적 성장으로 동사의 수주는 2026 년에도 HSD % 이상 의 성장률을 이어갈 것으로 전망됩니다.
고객사 top 4의 2025년 평균 1-3분기 누적 매출 성장률이 18%(yoy)에 이르는 가운데 특히 같은 기간 아크테릭스 성장률이 55%(yoy)를 기록하며 성장에 크게 기여 중입니다.
자회사 Scott 의 실적 부진도 마무리 단계입니다. 2026 년부터 흑자 구조로 전환이 예상되고 국제 상업재판소의 판결대로 기존 주주의 지분에 대해 콜옵션 행사 완료될 것으로 예상됩니다.
| 2023A | 2024A | 2025F | 2026F | 2027F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 매출액 (십억원) | 3,604 | 3,518 | 3,963 | 4,200 | 4,517 |
| 영업이익 (십억원) | 637 | 316 | 487 | 619 | 706 |
| 세전순이익 (십억원) | 682 | 408 | 497 | 732 | 844 |
| 총당기순이익 (십억원) | 533 | 295 | 375 | 553 | 637 |
| 지배지분순이익 (십억원) | 516 | 427 | 413 | 553 | 605 |
| EPS (원) | 11,644 | 9,637 | 9,320 | 12,480 | 13,657 |
| PER | 3.9 | 4.4 | 6.1 | 4.5 | 4.1 |
| BPS (원) | 73,269 | 83,200 | 91,225 | 102,418 | 113,007 |
| PBR | 0.6 | 0.5 | 1.0 | 0.9 | 0.8 |
| ROE (%) | 17.0 | 12.3 | 10.7 | 12.9 | 12.7 |
주: EPS 와 BPS, ROE 는 지배지분 수치 기준
자료 : 영원무역, 대신증권 Research Center
3분기까지 국내 부문의 부진이 4분기 들어서며 회복되기 시작했습니다. 중국 시장 성장률도 두 자리 수를 유지하며 매우 양호한 성장세를 보여주고 있습니다.
중국 디스커버리 진출이 MLB 와 달리 시장이 예상하는 속도보다는 아주 완만하게 진행되면서 이 부분의 성장성이 기업 가치에 아직 반영되지 못하고 있습니다. 게다가 3분기까지는 내수 부문의 부진이 기업 가치 상승에 걸림돌로 작용했지만 이제는 내수 회복이 시작된 만큼 여전한 해외 시장 성장성에 대해 가치 상승이 반영될 시점이라고 판단됩니다.
한편 테일러메이드 M&A 이슈와 관련하여 동사는 이전보다 적극적으로 대응하는 모습을 보이고 있는데 회사의 전략상 합리적인 가격으로 협상에 나설 것으로 보입니다. 테일러메이드 지분을 매각하든 추가로 인수하든 무리한 투자를 하지 않을 것이라는 전망 하에 동사 기업가치에 긍정적인 이벤트로 작용할 전망입니다.
| 2023A | 2024A | 2025F | 2026F | 2027F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 매출액 (십억원) | 1,978 | 1,896 | 1,883 | 2,027 | 2,160 |
| 영업이익 (십억원) | 552 | 451 | 456 | 503 | 546 |
| 세전순이익 (십억원) | 555 | 477 | 472 | 520 | 565 |
| 총당기순이익 (십억원) | 425 | 356 | 354 | 390 | 424 |
| 지배지분순이익 (십억원) | 425 | 360 | 354 | 390 | 424 |
| EPS (원) | 11,096 | 9,408 | 9,243 | 10,183 | 11,059 |
| PER | 8.0 | 5.8 | 7.4 | 6.7 | 6.1 |
| BPS (원) | 33,689 | 40,781 | 48,358 | 56,876 | 66,270 |
| PBR | 2.6 | 1.3 | 1.5 | 1.3 | 1.1 |
| ROE (%) | 38.4 | 25.3 | 20.7 | 19.4 | 18.0 |
주: EPS 와 BPS, ROE 는 지배지분 수치 기준
자료 : 신세계, 대신증권 Research Center
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