대신증권의 유정현 애널리스트가 작성한 이 보고서는 화승엔터프라이즈라는 회사에 대한 분석입니다. 이 보고서의 가장 중요한 내용은 다음과 같습니다.
화승엔터프라이즈는 우리나라의 한 회사입니다. 이 회사는 자신만의 브랜드를 가지고 신발을 만들어서 파는 것이 아니라, 유명한 신발 회사들이 디자인한 신발을 대신 만들어서 납품해 주는 일을 합니다. 이 방식을 ODM 방식이라고 부릅니다. 이 회사의 가장 중요한 고객사는 바로 아디다스입니다. 아디다스에 주로 운동화 같은 신발을 만들어 공급하고 있습니다.
• ODM (Original Development Manufacturing) 방식: 주문자가 원하는 상품을 자체 기술과 디자인으로 개발하고 생산해서 공급하는 방식입니다. 쉽게 말해, 아디다스가 "이런 운동화를 만들어줘" 하고 부탁하면, 화승엔터프라이즈가 그 디자인에 맞춰 개발하고 제작해서 아디다스에게 주는 것이지요.
보고서에 따르면, 화승엔터프라이즈는 2025년 4분기에 좋지 않은 성적표를 받을 것으로 예상됩니다. 크게 두 가지 이유가 있습니다.
아디다스 같은 고객사들이 지금은 물건을 많이 쌓아두지 않으려는 '보수적인 재고 정책'을 펼치고 있습니다. 창고에 물건이 너무 많이 쌓여 있으면, 갑자기 유행이 바뀌거나 잘 팔리지 않을 때 회사에 손해가 크기 때문에 아주 조심스럽게 재고를 관리하려는 것입니다. 그래서 화승엔터프라이즈에 신발 주문을 많이 하지 않고, 필요할 때만 조금씩 '스팟성 오더'를 늘리고 있습니다. 이런 갑작스럽고 작은 주문이 많아지면 공장의 효율이 떨어져서 돈을 벌기 더 힘들어집니다.
실제로 지난 2025년 3분기(7월부터 9월까지)에 아디다스는 물건을 팔아서 번 돈(매출)은 작년보다 3% 정도밖에 늘지 않았지만, 아디다스 자체의 창고에 쌓인 물건(재고)은 작년보다 21%나 늘었습니다. 즉, 아디다스도 아직 팔아야 할 재고가 많이 쌓여있다는 뜻입니다.
• 보수적인 재고 정책: 물건을 미리 많이 만들어 창고에 쌓아두기보다는, 필요한 만큼만 그때그때 만들거나 사두려는 조심스러운 방식을 말합니다. 물건이 너무 많으면 돈이 묶이고, 나중에 안 팔리면 회사에 큰 손해가 될 수 있기 때문입니다.
• 스팟성 오더: 미리 계획된 큰 규모의 주문이 아니라, 갑자기 필요한 만큼만 작게 주문하는 것을 말합니다. 이런 주문이 많아지면 대량 생산을 할 때보다 공장 운영 효율이 떨어져 비용이 더 들 수 있습니다.
2025년 2분기(4월부터 6월까지)부터 미국 정부의 '관세' 정책이 화승엔터프라이즈의 실적에 큰 영향을 주기 시작했습니다. 다른 나라에서 미국으로 물건을 가져올 때 붙는 세금인 관세가 높아지면, 물건 값이 비싸지기 때문에 최종 소비자들이 물건을 덜 사게 될까 봐 고객사들이 미리 걱정하는 것입니다. 그래서 고객사들은 혹시 물건값이 비싸져서 판매가 부진해질 경우를 대비해, 평소보다 훨씬 적은 물건만 미리 주문하고 있습니다.
• 관세: 한 나라가 다른 나라에서 물건을 수입할 때 부과하는 세금입니다. 이 세금이 붙으면 수입 물품의 가격이 올라가게 됩니다.
이러한 이유들로 인해, 2025년 4분기 화승엔터프라이즈의 실적은 작년 4분기와 비교했을 때 크게 좋지 않을 것으로 예상됩니다.
주문이 줄어들면서 공장이 제 능력을 다해서 돌아가지 못하는 '가동률 저하' 현상이 생기고 있습니다. 이렇게 되면 물건을 만드는 데 드는 비용(원가율)과 회사를 운영하고 물건을 파는 데 드는 비용(판관비율)이 상대적으로 늘어나게 되어, 결국 남는 이익(마진)이 줄어드는 상황이 계속되고 있습니다.
• 매출액: 회사가 물건을 팔거나 서비스를 제공해서 벌어들인 총 금액입니다. 아직 비용을 빼기 전의 금액입니다.
• 영업이익: 매출액에서 물건을 만드는 데 직접 들어간 비용(재료비, 인건비 등)과 물건을 팔고 회사를 운영하는 데 들어간 비용(광고비, 사무실 임대료 등)을 모두 뺀, 순수하게 사업 활동으로 벌어들인 이익입니다.
• 영업이익률: 매출액에서 영업이익이 차지하는 비율입니다. 이 비율이 높을수록 회사가 본업으로 돈을 효율적으로 잘 벌고 있다는 뜻입니다. (예: 100원어치 팔아서 10원 남으면 영업이익률 10%)
• 가동률 저하: 공장이 만들 수 있는 최대 생산량에 비해 실제 생산하는 양이 줄어드는 것을 말합니다. 기계나 시설이 놀게 되면 비효율이 발생하여 비용이 늘어날 수 있습니다.
• 원가율: 매출액에서 물건을 만드는 데 들어간 직접적인 비용(원가)이 차지하는 비율입니다. 원가율이 높아지면 그만큼 이익은 줄어듭니다.
• 판관비율: 매출액에서 판매비(광고비, 운반비 등)와 관리비(직원 급여, 사무실 임대료 등)가 차지하는 비율입니다.
• 마진 하락: 물건을 팔아서 남는 이익이 줄어든다는 뜻입니다.
지금은 실적이 부진하지만, 전문가들은 앞으로 조금씩 상황이 나아질 것으로 보고 있습니다.
• 벤더사: 고객사에게 제품이나 서비스를 제공하는 회사를 말합니다. 여기서는 아디다스에 신발을 납품하는 화승엔터프라이즈를 벤더사라고 부릅니다.
• re-stocking (재고 채우기): 팔릴 물건을 예상하여 미리 창고에 재고를 다시 채워 넣는 것을 말합니다.
전문가는 화승엔터프라이즈에 대한 '투자의견'을 '매수(BUY)'로 그대로 유지했습니다. 이는 주식을 사는 것이 좋겠다는 의견을 계속 가지고 있다는 뜻입니다. 하지만 '목표주가'는 8,000원으로 전보다 낮췄습니다.
목표주가를 낮춘 것은 여러 가지 상황을 고려했기 때문입니다.
• 투자의견 '매수(BUY)': 증권 전문가가 특정 회사의 주식이 앞으로 오를 가능성이 높다고 판단하여, 투자자들에게 그 주식을 사는 것을 추천하는 의견입니다.
• 목표주가: 증권 전문가가 회사의 현재 가치와 미래 전망을 분석하여, 그 주식이 앞으로 도달할 수 있는 적정 가격이라고 예상하는 금액입니다.
• 하향: 이전보다 목표주가를 낮춘다는 뜻입니다.
• 불확실성: 앞으로 어떻게 될지 확실하게 알 수 없는 상황을 말합니다.
• 전방 산업: 화승엔터프라이즈가 만드는 신발의 최종 소비자와 더 가까운 산업을 말합니다. 여기서는 아디다스처럼 스포츠 신발을 만들어 파는 산업을 의미합니다.
• valuation discount (밸류에이션 디스카운트): 회사의 가치를 평가할 때(밸류에이션), 어떤 부정적인 요소(불확실한 관세, 경쟁 심화 등) 때문에 보통보다 회사의 가치를 조금 더 낮게 평가하는 것을 말합니다.
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