[대신증권 류형근][1Q26 Review] SK하이닉스: Shaper and Longer

목표주가와 매수의견 유지. 적극적 매수 접근이 필요한 시점

금번 실적발표에서 SK하이닉스는 메모리반도체 초호황과 전 제품군에서의 기술 리더십을 강조. 당사의 의견 또한 동일.

1. 초호황의 연장: Sharper and Longer

1) Sharper: 극단적 수급 괴리율을 활용한 공격적 가격 인상 정책이 전개될 것으로 전망. 성과급 충당금의 인식 (영업이익의 10%를 성과 재원으로 활용) 속에서도 단기 이익 성장의 기울기는 시장 예상 대비 가파를 것.

2) Longer: 사이클의 지속력 관점에서 중요한 것은 다년 계약의 확산. 현재 다수의 고객들과 계약 체결을 논의 중인 것으로 추정. 서버용 DRAM 사업의 경우, 사실상 장기 계약 구조로 전환될 것이라는 판단.

2027년 말 DRAM Capa 는 사실상 정해져 있다는 판단. 제한된 Capa 속, 고객들의 땅 따먹기는 시작. 계약 미체결 고객들의 공급망 우려 또한 심화.

이에, 후발 계약은 공급업계에 보다 유리하게 변화될 것이라는 판단 (가격 밴드 상향, 유의미한 Prepayment 비중 등).

Capex의 절대 금액과 생산 증가 폭은 별개로 볼 필요. 급격한 생산 증가는 적어도 2H27까진 나오기 어려울 것. 1원의 투자가 가져올 수 있는 생산 증가 폭이 과거 대비 줄어들었고 , 인프라 투자 부담도 급증. 제품 단에서는 HBM의 Capa 잠식 효과 확대 영향을 감안할 필요 (범용 제품과의 교환 비율 증가).

주주환원의 경우, 구체적인 계획을 수립 중이라는 입장을 발표. 당사는 ADR 발행을 통한 기업가치 증진 노력, 특별배당을 통한 주주환원 강화 등이 지속 구체화될 것으로 전망. 목표하는 순현금 100조원은 3Q26 구간 내 달성될 것이며, 충분한 재원을 확보한 만큼 주주환원 또한 지속 강화될 것. 보다 명확한 주주환원 정책이 설립될 때, 기업가치의 극대화 또한 현실화될 수 있다고 생각. 해당 방향성이 구체화되어야 장기 계약의 가치도, Capex Discipline에 대한 시장의 신뢰도 강화될 수 있음을 강조. SK하이닉스는 이러한 변화를 선도할 수 있는 회사. 주가에 대한 재평가가 지속 나타날 것이라 생각. 목표주가와 매수의견 유지.

1Q26 Review: 보수적 비용 반영

매출액 52.6조원 (q-q +34%, y -y +66%), 영업이익 37.6조원 (OPM +72%) 를 기록. 높아진 시장 기대치를 소폭 하회한 실적이었으나, 보수적 비용 인식 (성과급 충당금 등)을 감안 시, 충분히 훌륭한 실적이었다는 판단.

**SK하이닉스 : 구조 변화를 위한 노력**
구분	내용
ADR	1) 현재의 SK하이닉스 - 임직원 보상책으로는 성과 재원을 강화. 영업이익의 10%를 성과 재원으로 활용. - 주주가치 제고 측면에서는 2024년에 Value up 프로그램을 발표. Capex의 Discipline을 강화하여 재무 체력을 강화하고 , 고정배당금을 1,500원으로 상향. - 4Q25 실적발표에서 특별 배당 및 보유 자사주 소각 등을 발표. 2) 미래의 SK하이닉스 - 현 주가 수준을 감안 시, 주주환원 강화 요청이 늘어날 수 있는 환경. - 특별 배당과 자사주 매입/소각 확대라는 전통적 주주환원 정책 강화에 더하여, ADR을 발행할 가능성. 주식 수급 환경을 개선하고 , 주주들의 Capital Yield 를 높이는데 기여 가능할 것이라는 판단.
AI Company	1) 자금 조달 효율화 AI 생태계 확산과 공정 미세화에 따른 단위당 투자 부담 증가로 자금 조달 방식을 효율화 필요. SPC 설립 시, 초기 대규모 투자 부담을 외부 자본과 부담할 수 있고, 이를 통해 재무 구조를 안정화 가능. 2) 수급 안정성 확대 - SPC가 외부 자본을 조달 받아 반도체 공장을 건설하여 임대해주는 방향으로 변화 - 과거 대비 고객 수요의 진실성이 강화될 것으로 기대. - 기업 관점에서는 사이클 산업이라는 점에서 오는 Risk를 축소해줄 수 있는 변화 3) 향후 방향성 - 데이터센터 사업 중심 AI 스타트업 육성 및 투자 병행 계획. - SK그룹의 경우, 현재 해당 법인에 100억 달러 내외 출자를 검토 중.

**SK하이닉스 : 주요 가정**
	1Q25	2Q25	3Q25	4Q25	1Q26P	2Q26E	3Q26E	4Q26E	2025	2026E	2027E
환율 (KRW/USD)	1,453	1,404	1,385	1,451	1,465	1,470	1,450	1,400	1,423	1,446	1,400
DRAM 출하량 (십억 Gb)	18.7	23.4	25.3	25.5	24.9	26.9	30.4	33.1	92.9	115.2	142.8
QoQ	-7	25	8	1	-2	8	13	9
YoY	16	19	32	26	33	15	20	30	24	24	24
DRAM ASP/Gb (USD)	0.51	0.52	0.54	0.67	1.12	1.62	1.78	1.83	0.57	1.61	1.86
QoQ	0	1	5	24	66	45	10	3
YoY	51	29	16	31	117	212	229	173	30	186	15
범용DRAM 출하량 (십억 Gb)	16.0	20.4	22.1	22.1	20.7	22.6	26.2	28.8	80.6	98.2	122.8
QoQ	-8	27	8	0	-6	9	16	10
YoY	4	10	28	27	29	11	19	30	17	22	25
범용 DRAM ASP/Gb (USD)	0.33	0.34	0.37	0.53	1.09	1.68	1.80	1.84	0.40	1.64	1.80
QoQ	-7	4	10	41	106	55	7	2
YoY	9	0	4	51	234	396	381	249	18	311	10
NAND 출하량 (십억 GB)	33.7	58.9	55.2	60.9	55.3	63.5	66.1	67.6	208.7	252.5	305.4
QoQ	-19	75	-6	10	-9	15	4	2
YoY	-36	14	26	46	64	8	20	11	10	21	21
NAND ASP/GB (USD)	0.064	0.058	0.064	0.085	0.147	0.206	0.223	0.229	0.068	0.204	0.214
QoQ	-20	-9	11	32	74	40	8	3
YoY	3	-20	-24	6	130	254	247	171	-8	198	5

**SK하이닉스 : 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원)**
	1Q25	2Q25	3Q25	4Q25	1Q26P	2Q26E	3Q26E	4Q26E	2025	2026E	2027E
매출액	17,639	22,232	24,449	32,827	52,576	83,533	100,300	106,956	97,147	343,365	464,173
DRAM	14,037	17,124	19,084	24,659	40,799	63,910	78,527	84,858	74,904	268,095	371,130
NAND	3,229	4,728	4,989	7,744	11,462	19,199	21,332	21,646	20,690	73,638	91,352
기타	373	380	376	423	315	423	441	452	1,552	1,632	1,691
영업이익	7,441	9,213	11,383	19,170	37,610	64,143	79,636	86,095	47,206	267,485	337,032
DRAM	7,500	9,500	11,500	17,000	31,400	52,678	66,424	72,408	45,500	222,909	290,667
NAND	15	-202	-86	2,371	6,116	11,529	13,279	13,755	2,099	44,679	46,534
기타	-75	-85	-31	-202	94	-63	-66	-68	-393	-103	-169
세전이익	9,299	8,723	14,790	17,653	51,617	65,910	81,600	88,191	50,466	287,318	346,400
순이익	8,108	6,996	12,598	15,246	40,346	49,433	61,200	66,143	42,948	217,122	252,872
이익률 (%)
영업이익	42	41	47	58	72	77	79	80	49	78	73
DRAM	53	55	60	69	77	82	85	85	61	83	78
NAND	0	-4	-2	31	53	60	62	64	10	61	51
기타	-20	-22	-8	-48	30	-15	-15	-15	-25	-6	-10
세전이익	53	39	60	54	98	79	81	82	52	84	75
순이익	46	31	52	46	77	59	61	62	44	63	54

**재무제표 포괄손익계산서 (단위: 십억원)**
	2023A	2024A	2025A	2026F	2027F
매출액	32,766	66,193	97,147	343,365	464,173
매출원가	33,299	34,365	38,456	55,236	103,245
매출총이익	-533	31,828	58,691	288,130	360,928
판매비와관리비	7,197	8,361	11,484	20,645	23,896
영업이익	-7,730	23,467	47,206	267,485	337,032
영업이익률	-23.6	35.5	48.6	77.9	72.6
EBITDA	5,943	36,049	61,136	284,197	359,737
영업외손익	-3,928	418	3,259	19,833	9,367
관계기업손익	15	-38	-565	-36	5
금융수익	2,262	4,855	16,373	12,574	16,409
금융비용	-6,093	-5,708	-12,505	-5,255	-7,091
법인세비용차감전순손익	-11,658	23,885	50,466	287,318	346,400
법인세비용	2,520	-4,088	-7,518	-70,196	-93,528
계속사업순손익	-9,138	19,797	42,948	217,122	252,872
당기순이익	-9,138	19,797	42,948	217,122	252,872
당기순이익률	-27.9	29.9	44.2	63.2	54.5

**재무상태표 (단위: 십억원)**
	2023A	2024A	2025A	2026F	2027F
유동자산	30,468	42,279	69,458	220,302	420,462
현금및현금성자산	7,587	11,205	14,924	110,393	268,502
매출채권 및 기타채권	6,942	13,299	18,468	38,081	53,500
재고자산	13,481	13,314	14,289	15,799	17,085
기타유동자산	2,458	4,461	21,777	56,029	81,375
비유동자산	69,862	77,576	106,650	149,994	195,263
유형자산	52,705	60,157	77,503	103,534	133,635
관계기업투자금	1,367	1,941	1,321	748	176
기타비유동자산	15,790	15,478	27,826	45,712	61,452
자산총계	100,330	119,855	176,108	370,296	615,725
유동부채	21,008	24,965	37,379	28,652	25,807
매입채무 및 기타채무	7,026	13,386	15,884	17,496	19,086
차입금	4,146	1,283	2,396	1,396	896
유동성채무	5,712	3,969	5,766	2,306	1,153
기타유동부채	4,125	6,327	13,333	7,454	4,672
비유동부채	25,819	20,974	18,062	5,378	3,016
차입금	19,611	17,431	14,086	3,206	1,706
전환증권	0	0	0	0	0
기타비유동부채	6,207	3,543	3,976	2,172	1,310
부채총계	46,826	45,940	55,441	34,030	28,822
지배지분	53,504	73,903	120,516	335,846	586,170
자본금	3,658	3,658	3,658	3,581	3,581
자본잉여금	4,373	4,487	8,954	8,954	8,954
이익잉여금	46,729	65,418	106,577	321,581	571,444
기타자본변동	-1,255	341	1,328	1,730	2,192
비지배지분	-1	12	151	420	732
자본총계	53,504	73,916	120,667	336,266	586,902

**Valuation 지표 (단위: 원, 배, %)**
	2023A	2024A	2025A	2026F	2027F
EPS	-12,517	27,182	58,955	303,918	354,794
PER	NA	6.4	11.0	3.1	2.6
BPS	73,495	101,515	165,544	470,151	822,461
PBR	1.9	1.7	7.4	2.6	1.5
EBITDAPS	8,164	49,517	83,978	397,847	504,751
EV/EBITDA	21.5	3.9	14.2	2.5	1.5
SPS	45,008	90,924	133,443	480,677	651,286
PSR	3.1	1.9	9.2	2.5	1.9
CFPS	8,098	50,619	84,870	421,388	513,661
DPS	1,200	2,204	3,000	3,000	3,000

**현금흐름표 (단위: 십억원)**
	2023A	2024A	2025A	2026F	2027F
영업활동 현금흐름	4,278	29,796	53,373	215,019	261,157
당기순이익	-9,138	19,797	42,948	217,122	252,872
비현금항목의 가감	15,033	17,054	18,838	83,891	113,215
자산부채의 증감	794	-5,600	-2,881	-16,738	-12,343
투자활동 현금흐름	-7,335	-18,005	-48,054	-80,266	-81,945
재무활동 현금흐름	5,697	-8,704	-1,445	-18,108	-6,750
현금의 증감	2,610	3,618	3,719	95,469	158,109
기초 현금	4,977	7,587	11,205	14,924	110,393
기말 현금	7,587	11,205	14,924	110,393	268,502

**재무비율 (단위: 원, 배, %)**
	2023A	2024A	2025A	2026F	2027F
성장성
매출액 증가율	-26.6	102.0	46.8	253.5	35.2
영업이익 증가율	적전	흑전	101.2	466.6	26.0
순이익 증가율	적전	흑전	116.9	405.5	16.5
수익성
ROIC	-7.8	24.4	42.2	154.2	134.9
ROA	-7.6	21.3	31.9	97.9	68.4
ROE	-15.6	31.1	44.2	95.1	54.8
안정성
부채비율	87.5	62.2	45.9	10.1	4.9
순차입금비율	46.7	17.6	-4.6	-44.8	-57.3
이자보상배율	-5.3	17.4	51.1	0.0	0.0

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