[대신증권 류형근] [Issue & News] 반도체업: 새로운 역사의 시작점에서

반도체, 더 올라갑니다

삼성전자와 SK하이닉스의 목표주가를 45만원, 250만원으로 상향 (Target P/B 상향 분 반영). AI 추론의 확산 속, 메모리반도체 사업가치에 대한 재평가가 글로벌 시장에서 전개. 이는 단발성이 아닌 새로운 역사의 시작점이 될 것.

수요와 공급의 성격 변화가 이끌 Cyclical의 축소, 성과급 구조의 변화와 중장기 주주환원 정책의 강화가 가져올 Capex Discipline 의 강화가 산업 가치에 대한 재평가를 지속 이끌 것. 주가의 추가 상승에 무게를 둘 시점.

1. 메모리반도체, 오랜 관습에서 벗어나기

극단적 수급 불균형 속, 구속력을 겸비한 장기 계약이 체결되기 시작. 그 가치가 극대화되기 위해선, 2가지 조건 (응용처별 맞춤형 가격 전략, Capex Discipline의 강화)이 필요. 당사는 해당 변화가 현실화될 것으로 전망하고 있고, Industry의 본질이었던 Cyclical의 강도는 구조적으로 줄어들 것으로 전망.

1) 2026 -2027년: 응용처별 특성에 맞춘 “혼합 가격 전략”, 강제적으로 지켜질 Capex의 Discipline 등이 메모리반도체 공급업계의 이익을 극대화할 것.

• 혼합 가격 전략: 다년 계약 (Prepayment, Capex 분담형 등), Mini LTA, 파괴적 가격 인상 등이 응용처 특성에 맞춰 시행되며, 이익 극대화를 이끌 것.
• 강제적 Capex Discipline: 업계 전반에서 신공장의 가동 시점을 앞당기려고 노력 중이나, 물리적 한계가 존재. Fab Space 부족 현상은 단기에 해결될 이슈가 아니라는 판단. 단기 생산 목표 상향을 위한 선행 투자 (장비 반입 시점 Pull In 등)를 강화하는 것만으로는 수요의 폭증에 모두 대응하기 어려울 것.

2) 다가올 미래: 하반기 중장기 주주환원 정책이 구체화될 것으로 전망. 성과급 정책의 변화 속, 영업비용 부담이 증가하며 Capex 가용 예산이 1차적으로 축소. 중장기 주주환원 정책이 강화될 경우, Capex Discipline에 대한 시장의 신뢰는 추가 강화될 것이며, 주가의 Re-Rating이 가파르게 나타날 것.

• “잔여 현금을 주주환원 재원으로 활용”하는 전통적 틀에서 벗어나 “일정 수준의 주주환원 목표를 사전 설정”하는 방향으로의 변화를 기대.
• 주주환원의 방식도 다각화될 것. ADR을 통한 Capital Yield 극대화 전략, 특별배당/감액배당, 자사주 매입/소각 등이 병행될 것.

2. 삼성파운드리, 우려가 기대로 변하는 순간

선단공정 가동률의 조기 회복 속, 추가 수주 가시성이 증가. 파운드리 사업의 적자는 빠르게 축소될 것이고, 경쟁력 개선 가치가 주가에 추가 반영될 것.

1) 공급망 안정화:

고객 수요 증가율을 하회하는 TSMC의 증설 속도, 지정학적 Risk를 감안한 고객들의 선제적 다변화 니즈 등이 영업환경 개선을 견인.

2) 2nm에 거는 기대:

과거 대비 빠른 속도로 수율이 안정화. 다수의 북미 거래선들과의 협업 가시성이 높아지고 있는 상황. 테슬라 외 추가 수주 전망.

3) 성숙 공정도 좋아집니다:

주요 고객과의 협업 제품이 확대된 것으로 추정.

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